这是“”策划第四期，本期关注的同样是一个影响到供给侧结构性改革全局的关键问题——资产泡沫问题。这个问题已经上升到了中央政治局会议讨论的高度，上个月底的中央政治局会议就提出了要“抑制资产泡沫”。

在 当前，中国的资产泡沫问题主要体现在房价上。今年上半年，居民和房企双双快速加杠杆，房价和地价双双快速飙升，而且这种势头似乎仍在延续。如何分析研判当 前房地产市场的走势、如何抑制资产泡沫？这需要改变对房地产业的认识，让地产回归居住的本位，并且抑制杠杆过快上升的情况，同时因城施策，采取更有针对性 的调控措施。

导读

一线城市房价暴涨主要是没有处理好货币政策放松以及土地供给长期收紧之间的错配问题，大量的货币追逐少量的住宅，推动了房价泡沫化，融资成本的不断下降鼓励一些地产企业在全国各地土地拍卖会上制造地王，陷入疯狂的状态，甚至京沪的土地价格已经开始超越香港。

在去年11月的中央财经领导小组第11次会议上，习近平总书记指出，“要化解房地产库存，促进房地产业持续发展。”如何理解这句话极为关键。

抑制资产泡沫要有短期与长期策略的结合，短期主要是降低风险，实现软着陆；长期则是让地产业回归理性，更多的承担居住功能，而非经济功能，提高国人的安全感与幸福感。

日前，中共中央政治局会议部署供给侧结构性改革时提出，去产能和去杠杆的关键是深化国有企业和金融部门的基础性改革。在“三去一降一补”任务中，地产业是唯一贯穿全局的产业，事关去产能、去杠杆、去库存、降成本等。

从抑制资产泡沫的表述看，中央政治局会议认为在资产领域出现了价格泡沫，而这主要集中于房地产领域。尤其是上半年在偏宽松信贷与去库存政策的刺激下，一线二线城市房价大幅反弹，造成的供求紧张又推动了恐慌情绪，但三四线供应过剩的城市，库存依然比较严重。

考虑到此次房价反弹与信贷政策以及加杠杆有关，对其泡沫化引起系统性金融风险的担忧开始显现，与此同时，过高的房价又直接且快速的通过租金上涨反映在制造业与服务业的成本当中，一二线城市的人工成本也被迫提高。

地产调控为何越调越涨？

中国“房地产泡沫化”这个论断已经有十年之久，但在过去的十几年中价格也翻了几倍，这是中国城市化进程所释放出巨大的需求的结果，但也与政府不断调控有关。 中国房地产业发展的起点是1998年亚洲金融危机后通过房改刺激住房需求，当时还推动了分税制改革，确立了土地拍卖等制度。从此，倚重土地财政的地方政府 有巨大的动力推动房地产业的发展。

房地产业也 从最初的拉动经济增长的主要动力逐步转变为“支柱产业”，在过去十几年的经济高速增长中功不可没。因此，在政策制定时，地产业总是被工具化，视其为左右经 济增长的主要力量。政府通过信贷与土地两个主要闸口进行调控。一旦价格增长过快，就收紧货币政策，并出台相应的土地、税收政策进行限制；一旦经济增速下 滑，就放开货币的闸门，刺激楼市增长。在几轮反复之后，市场也摸透了规律，并以货币政策为信号判断房价趋势。

这种过度依赖地产业调控经济的方式，最终产生了“房地产绑架中国经济”的说法。因为，房地产业最终成为稳增长的关键因素，刺激经济增长越来越与刺激房地产市 场繁荣画上等号。随着房价越来越高，泡沫程度越来越大，“房价不能跌”的观点就会占据主流，因为价格下跌会导致规模巨大的房贷以及抵押融资出现风险，从而 威胁整个金融系统的安全，并阻碍经济增长，引起全局性的风险。由于全社会形成了这种预期，出现“京沪永远涨”的判断。

2008年的刺激政策导致中国房价大涨，吸引了更多地产投资，在随后开始收紧过热的经济后，三四线城市已经出现了住房供给过剩的状况，一二线城市因为需求旺盛而遭到强烈的压制，包括限购，同期一二线城市的土地供应也开始收紧。

在经过几年的抑制之后，去年下半年至今，由于经济下行压力加大，各地政府放松了对地产业的调控政策，原本寄望于三四线城市通过农民工市民化的房地产“去库 存”思路，某种程度上被异化成了对地产业的刺激，尤其是偏宽松信贷政策制造了强烈的预期，一线城市房价暴涨，并传染至二线城市，但库存严重的三四线城市并 无起色。一线城市房价暴涨主要是没有处理好货币政策放松刺激需求以及土地供给长期收紧之间的错配问题，大量的货币追逐少量的住宅，推动了房价泡沫化，融资 成本的不断下降鼓励一些地产企业在全国各地土地拍卖会上制造地王，陷入疯狂的状态，甚至京沪的土地价格已经开始超越香港。

资产价格泡沫将会带来严重后果

以地产为代表的资产价格泡沫会带来严重的后果，这也是目前供给侧结构性改革特别重视抑制资产价格泡沫的原因，各地都出台了调控措施降温土地市场，金融机构也正逐步改变对房地产项目的风险评估。

首先，本轮部分城市房价暴涨、地王频出，更多与金融杠杆的撬动有关。去年投机者在股票市场上通过增加杠杆追逐暴利酿成大祸，在金融创新的支持下，始自深圳通 过杠杆炒作房产成为这一轮一线城市暴涨的起点，伴随着货币政策的宽松，刺激起了泡沫。地王频出也是因为房地产企业变通融资渠道，加大杠杆率提高了购买力造 成了土地市场局部泡沫。就像权威人士所说，“高杠杆必然带来高风险，控制不好就会引发系统性金融危机” 。

其次，房价暴涨会带动租金与人工成本的大幅上涨，从而对实体经济形成巨大的冲击。最近几年，中国制造业因成本持续不断的提高而出现倒闭或者外迁的现象，而且 愈演愈烈。房地产价格暴涨对工业用地产生挤出效应，就像华为创始人任正非先生所说，高土地价格与高房价，已经导致了生产要素成本急剧上升，必然导致中国制 造业的竞争力下降。而供给侧结构性改革的目的之一就是降成本，如果不抑制房价，降低实体经济成本就是一句空话。

从长远来看，房价脱离中国人真实购买力而长期居高不下，甚至加速上涨，将会限制中国发展的潜力，并威胁到社会的稳定。

一二线城市房价暴涨进一步扭曲了中国的分配公正与贫富差距。因为中国家庭的主要财富是住宅，在京沪深这些城市，拥有一套住房意味着几百万乃至上千万的家庭资 产，而没有住房普通市民可能永远买不起。房价居高不下将迫使年轻人减少消费，用于支付过高的房租或通过储蓄积累首付款，这会抑制消费意愿最强烈的群体的支 出，影响中国经济扩大内需的再平衡进程。贫富差距的拉大显然对社会的稳定也不利，那些陷入中等收入陷阱的转型国家，主要的共同特征就是“贫富差距过大”制 造了发展的鸿沟。

此外，房价泡沫会扭曲社会财富的观念，实体经济从业者获利越来越难、越来越少，但炒房者却轻而易举就可以获得远比实业从业者高得多的收益，越来越多的实体经济从业者向金融地产等行业转移，加速经济的脱实向虚。

中国主要科研与创新资源聚集的一二线城市，会随着生产与生活成本的不断提高，大幅减少年轻人才的流入，会让这些城市成为富人聚集和消费的地区，创新活动将失去活力，利益固化会形成难以逆转的格局。

让地产回归居住本位

抑制资产泡沫要有短期与长期策略的结合，短期主要是降低风险，实现软着陆；长期则是让地产业回归理性，更多的承担居住功能，而非经济功能，提高国人的安全感 与幸福感。在去年11月的中央财经领导小组第11次会议上，习近平指出，“要化解房地产库存，促进房地产业持续发展。”如何理解这句话极为关键。

首先，应该纠正对房地产业的认知，确定房地产市场长期发展的政策目标。房地产业不应该继续承担拉动经济增长的工具，因为在这种认识下对信贷与土地的控制会继 续扭曲地产市场，造成更大的泡沫。考虑到中国工业化进程基本结束，城市化增速减缓，以及人口老龄化的趋势，未来地产业的发展空间相比会变小，已经很难承担 拉动经济增长的重任。供给侧结构性改革的重要目的就是让更多的资源流向新经济、新产业，实现更高效率的配置，而不应指望地产业继续拉动q钢铁、水泥等传统 产业高增长。

其次，尽快采取措施降杠杆，堵漏 洞。不管是住房交易领域，还是土地市场，个人或企业通过非正常渠道和方式大幅加杠杆需要警惕，不透明的高杠杆会带来极大的威胁，尤其是在市场动荡时会形成 混乱的秩序与悲观的预期，放大其对金融体系的危害。货币政策制定部门不应该再采取宽松的信贷政策来刺激资产市场的投机情绪与上涨预期，对于各种支持购买住 房增加杠杆、降低成本的信贷政策应该及时清理，防止市场进一步失控。

其三，重视房地产市场的结构性分化，采取不同的政策。在住房供给过剩的三四线城市，要把去库存同有序引导城镇化进程和农民工市民化有机结合起来，可以创新各 种方式，吸引农民工入住，尤其是要大力推进社会保障改革，为农民工进城提供公平的教育、医疗等公共服务。而在一二线城市，应该适度扩大土地供应，稳定市场预期，与此同时，可以在一线城市推进房产税改革做试点，打击囤房炒作的行为，降低交易环节的税负，加大持有成本，让住房资源稀缺的一线城市市场恢复理性。